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[SK이노베이션(096770)] 전지사업 가치 재평가를 반영해 투자의견 상향
20/08/06 07:17(58.121.***.119)
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□ 투자의견 상향. 전지사업 가치 재평가를 반영


투자의견을 Neutral에서 BUY로 상향하며, TP는 12만원에서 21만원으로 조정한다. 전지사업 가치를 재평가했다. 폭발적인 전기차 시장 성장 속에서 출하량 기준 글로벌 6위이며, 전지Capa는 2020년 20GWh에서 2022년 60GWh, 2025년 100GWh로 공격적으로 증설할 계획이기에 향후 글로벌 Top-Tier로서 입지를 공고히 할 가능성이 높다. Valuation 할인 요인인 정유/화학은 최악을 통과했다. 점진적 수요 회복이 나타나는 가운데, 미국 Marathon Petroleum은 두 개의 정제설비(약 20만b/d)를 폐쇄하겠다고 밝히는 등 수급 개선이 기대된다. 하반기 이후 기대되는 모멘텀은 1) 정유사업 적자폭 축소 2) LG화학과의 소송 합의 도달 3) 페루광구 딜 클로징에 따른 현금확보 4) 2021년 상반기 분리막 등 소재사업 IPO 추진 5) 이외의 사업 포트폴리오 조정 등이다.

□ 시총에 반영된 전지사업 가치는 Peer 대비 현저히 낮아


SKI의 EV는 23조원(시총 14.7조+순차입금 8.7조)이며, 분리막EV 2.5조원과 석유/화학사업EV 14조원(S-Oil을 적용해 가치 최소화)을 제외하면 현재 시총에 반영된 전지사업의 EV는 약 7조원이다. 이를 2021년 예상 Capa 40GWh로 나눈 GWh 당 EV는 1,740억원이다. 유사한 방식으로 계산한 LG화학 3,410억원/삼성SDI 5천억원 대비 현저히 낮다. 상대적 가치할인의 주요인은 후발주자로서의 경쟁력에 대한 의구심, LG화학과의 소송에 따른 사업 불확실성, 늦은 흑자전환 시점에 대한 가이던스 등이다. 하지만, 하반기 이후 불확실성 해소 등 모멘텀이 구체화되면 할인폭은 축소될 것이다. 현재 LGC/삼성SDI 대비 SKI의 GWh당 EV는 60% 할인되나, 향후 할인율이 30%까지 축소될 경우 전지사업의 EV는 약 5조원 가량 상승하며, 이 경우 목표 시총은 20조원으로 현재 시총 14.7조원 대비 33%의 Upside가 생긴다.

□ 단기 급등에도 여전히 Upside는 충분하다

단기 급등에도 의견을 상향한 것은 현재 시총에 전지의 가치가 과소계상 된데다, Peer 대비 주가 상승률도 낮기 때문이다(YTD: LGC +111%, 삼성SDI +98%, SKI +6%). 2009~11년 ‘차화정 Cycle’에서도 앞서거나 뒤섰을 뿐 모든 주도 종목이 비슷한 상승률을 기록했음을 상기할 필요가 있다.


하나 윤재성 

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